经济遭遇冲击，政策能否“抗疫”？——新型肺炎疫情影响之五（海通宏观陈兴、应镓娴）

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经济遭遇冲击，政策能否“抗疫”？

——新型肺炎疫情影响之五

（海通宏观陈兴、应镓娴）

概要

• 力度加强节奏前移，稳企业成重要抓手。疫情影响降到最低，力度加强节奏前移。当前我国疫情防控形势积极向好的态势正在拓展，政策工作重心也转向“统筹疫情防控和经济社会发展”。而政策层面判断，疫情对我国经济短期冲击较强，但不改长期向好的基本面，因此政策目标立足于把“疫情影响降到最低，防止短期冲击趋势化”，这决定了当前调控政策具备力度较强、节奏前移、阶段性和针对性的四大特征。稳企业成重要抓手，政策收支两端发力。国常会深入具体措施，明确稳就业为当前迫切任务，而稳就业就必须稳企业，因而稳企业成为当前调控政策的重要抓手。企业在疫情冲击存在两点现实困难：一是收入损失；二是支出刚性，现金流压力陡增。政策从收支两端发力，一方面，推动企业复工复产恢复收入，另一方面，千方百计降低企业成本。
• 财政减税降费加码，货币短期维持宽松。财政：税费减免超七千亿，广义财政力度更大。财政政策取向积极，主要从四个方面给以支持：首先，财政支出保障有力，各级财政累计下达资金超千亿元，特别是针对专项再贷款给予贴息支持。其次，出台多项税收优惠减免措施助企纾困，比如免征部分收入增值税、减免部分地方税种和延长亏损结转期限等，其中值得一提的是给小规模纳税人减税，我们估计规模在千亿元左右。再次，广义财政减负力度更大，阶段性减免企业养老、失业、工伤保险的单位缴费，减半征收医疗保险单位缴费，并可申请公积金缓缴，减负规模预计近6500亿元。最后，财政加快资金拨付，追加提前下达的新增地方政府债务限额至授权上限。年初地方债集中发行将有力支撑项目开工。但疫情影响使得财政收入矛盾加大，我们认为，可以通过发行国债为积极财政加码来筹集资金。货币：降低企业融资成本，结构工具颇具亮点。货币政策短期保持阶段性宽松，同样包括四个部分：第一，2月以来央行“降息”，有助于降低实体企业融资成本。第二，2月初央行在公开市场操作中超预期投放，明显提振了市场信心。第三，在结构性货币政策工具的使用上这次也颇具亮点：一方面，通过给抗疫保供企业发放低成本的专项再贷款3000亿元，有效保障企业的资金问题；另一方面，国常会确定利用普惠性货币政策工具，支持中小微企业复工复产。比如增加再贷款、再贴现额度5000亿元用于加大对中小微企业的信贷支持等。第四，政策性金融持续发力，并预计将发挥更大作用。2月25日国常会确定政策性银行将增加3500亿元专项信贷额度，以优惠利率向民营、中小微企业发放。
• 人、物、资金三流畅通，放松限制降低成本。其它稳岗稳企政策也多有出台，确保人流、物流、资金流的畅通。首先，为加快人员流动，推动复工复产，开通“点对点”的农民工专车运输服务精准对接。其次，物流的畅通对于企业正常运行也很重要，近期各地货运物流限制逐步放开，并且全国免收公路通行费，降低企业的物流成本。再次，其它政策对房租、用能成本等有多方位的减免，推动企业资金流改善。最后，多个省市明确要提高政务服务效率，降低制度成本。

• 强帮扶而非强刺激，期待经济、政策共振。展望未来，首先，根据近期工作会议的部署，后续的政策力度预计将会更大，但是，本轮政策调控重在“帮扶”而非“刺激”，企业收入主要还靠自身实现。其次，目前政策主要从供给侧展开，随着经济秩序恢复，需求端促进消费的更多具体措施有望落地。此外，在投资端，后续新增项目在投向上或将更多倾向卫生领域补短板，而非传统“铁公基”，强刺激概率不大。最后，若一季度疫情防控工作能够顺利收官，二季度有望迎来经济和政策的“共振”。消费、投资等需求的报复性反弹配合政策效应将使得二季度经济增长前景可期。

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新型肺炎疫情发生以来，短期给经济运行造成很大的冲击，不少行业收入明显缩水，企业正常的生产经营活动也难以开展，而由于交通限制等疫情防控措施仍未完全消除，春节假期过后，与往年同期相比，复工复产的节奏偏慢。那么，在经济下行压力有所加大的背景之下，我们出台了哪些政策来积极应对？这些政策背后反映着怎样的调控思路？本报告对此进行展开分析。

1.  力度加强节奏前移，稳企业成重要抓手

1.1  疫情影响降到最低，力度加强节奏前移

疫情蔓延势头渐止，湖北省外新增放缓。疫情的发展变化是政策制定的前提和基础，当前我国疫情防控形势积极向好的态势正在拓展，全国内地地区除湖北省外新型冠状病毒肺炎疫情的新增病例数量逐渐减少，虽然2月20日因监狱系统的排查，有短暂的跳升，但2月24日新增确诊病例数量已降至不足10例，不少省份连续数日保持零新增。

工作重心随疫情调整，统筹防控和经济发展。根据疫情形势的变化，政策的工作重心也随之调整，逐渐从“把疫情防控工作作为当前最重要的工作”转向“统筹疫情防控和经济社会发展”。如1月25日和2月3日两次政治局常委会会议，面对“疫情蔓延”的局面，都提到要“把疫情防控工作作为当前最重要的工作来抓”，而2月12日政治局常委会会议上，基于对疫情形势“出现积极变化”的判断，提到要“统筹疫情防控与经济社会秩序恢复”、“加大宏观政策调节力度”，随后更是专门召开工作部署会议来推进统筹疫情防控和经济社会发展的工作。

疫情影响的政策判断：冲击强、时间短、长期向好。政策层面对于疫情所造成经济影响的判断，决定着宏观经济调控政策的目标和特点。高层在统筹推进新冠肺炎疫情防控和经济社会发展工作部署会议上的重要讲话中指出，“新冠肺炎疫情不可避免会对经济社会造成较大冲击”、“我国经济长期向好的基本面没有改变，疫情冲击是短期的、总体上是可控的”。财政部和央行两大重要经济调控部门在支持疫情防控相关财税政策、缓解小微企业融资难融资贵发布会上也都表示，“疫情对我国经济的影响是阶段性的，是暂时的，长期向好、高质量增长的基本面不会因为这次短暂的疫情而发生改变”。

疫情影响降到最低，防止短期冲击趋势化。把握了疫情对经济影响的政策判断，宏观调控政策的目标也就自然清晰，正如2月21日中央政治局会议上所指出，要“把疫情影响降到最低，努力实现全年经济社会发展目标任务”，统筹推进新冠肺炎疫情防控和经济社会发展工作部署会议上的重要讲话也进一步明确，“防止经济运行滑出合理区间，防止短期冲击演变成趋势性变化”。

基于政策对经济形势的判断和政策调控目标，当前宏观经济调控政策具备四大特征：

一是力度较强。由于疫情给经济带来的短期冲击较大，所以需要以较强的政策力度做以对冲，比如政策层面不断指出要“加大宏观政策调节力度”，积极财政政策要“更加”积极，稳健货币政策要“更加”灵活适度。

二是节奏前移。在政策调控节奏上，2月21日的政治局会议做出重要指示“政策要跑在受困企业前面”，提前做好政策应对，这使得政策节奏前移。比如财政部再次提前下达2020年新增地方政府债务限额，部分专项资金也进行了预拨、快拨。

三是阶段性。基于疫情造成的经济冲击具备短期性的特征，并不改变我国经济长期向好的基本面，因此，当前部分调控政策具备阶段性特征，这就意味着有进有退。比如减免企业社保费用缴费、缓缴住房公积金等政策，普遍在今年上半年执行。

四是针对性。由于疫情冲击对于不同类型和不同行业的经济主体造成的影响并不相同，为了更好地发挥调控政策的效果，本轮调控更加注重针对性和结构性，比如专门对疫情防控重点保障企业低成本的专项再贷款，再比如针对部分行业特定的免税减税措施。

1.2  稳企业成重要抓手，政策收支两端发力

稳就业任务迫切，稳企业重要抓手。政治局会议和重要讲话高瞻远瞩，确立了当前宏观调控政策的目标和思路，而国常会深入到具体措施，将政策进一步明确和细化。2月18日召开的国务院常务会议强调，当前统筹做好疫情防控和经济社会发展工作，一项迫切任务是稳就业。稳就业就必须稳企业。由此可见，稳企业成为当前调控政策的重要抓手，尤其是能够吸纳巨大就业需求的小微企业和民营企业更是政策关注的焦点。

疫情冲击企业经营，入不敷出压力陡增。在疫情冲击之下，企业的现实困难主要体现在两个方面：一是由于疫情防控所采取的管制措施，使得企业无法开展正常的生产经营活动，从而带来收入损失，根据清华大学王勇等学者所做的调查，限制开工和订单下滑被企业认为是疫情所带来的最为严重的影响；二是即便疫情期间没有或仅有较少的收入，但像工资、房租等固定成本具有刚性特征，企业又不得不进行支付，根据清华大学朱武祥等学者对中小企业的调查，疫情期间企业支出60%左右为员工工资及社保费用，17%左右为租金支出，入不敷出使得企业现金流的压力陡增。

政策收支两端发力，复工复产降低成本。但是，需求受限并不意味着需求的消失，只要经济秩序恢复正常，多数企业就能够摆脱当前困境，重新回到收支平衡。因此，当前政策的具体措施也正是从收支两端发力，帮助企业渡过难关。一方面，推动企业复工复产，使得企业经营恢复正常从而增加收入。比如统筹推进新冠肺炎疫情防控和经济社会发展工作部署会议上就明确提出有序复工复产的八点要求，2月24日国新办的新闻发布会上也提到“要尽快推进分区分级的精准复工复产”；另一方面，通过多项支持措施，千方百计降低企业成本，改善企业资金状况。比如阶段性减免企业的社保缴费、为抗疫保供企业提供低成本的专项再贷款等。

接下来我们从财政、货币以及其他稳岗稳企政策等多个角度，进一步分析应对疫情冲击所出台的更为具体的政策措施。

2.  财政减税降费加码，货币短期维持宽松

2.1  税费减免超七千亿，广义财政力度更大

新型肺炎疫情发生以来，财政政策取向积极，力度持续加码，主要从四个方面给以很大支持。

支出保障有力，规模超过千亿。首先，财政支出规模不断加大，有力地保障疫情防控以及物资供应，根据财政部的数据，截止2月24日，各级财政累计下达疫情防控经费1008.7亿元。特别是对于疫情防控重点保障企业，在央行指导银行按照优惠利率水平给以专项再贷款的基础上，中央财政再按照企业实际获得的贷款利率贴息50%，确保企业实际融资成本降至1.6%以下。按照财政贴息利率1.575%计，3000亿元再贷款对应的贴息额度约在45-50亿元左右，降低了企业的资金成本。

税收优惠减免，帮助企业纾困。其次，为了进一步降低疫情期间企业的税收成本，财政还出台了多项税收优惠和减免措施。一是针对部分重点物资生产和服务行业，所获收入免征增值税、退还增量增值税留抵税额以及允许购置设备税前扣除；二是针对困难行业企业，20年亏损最长结转期限延长至8年；三是2月25日国常会确定给小规模纳税人进一步减税，3月至5月免征湖北省小规模纳税人增值税，其他地区征收率由3%降至1%。此外，多地市根据自身情况，对地方性税种如房产税和城镇土地使用税等也出台了减免措施，比如山东提出因疫情遭受重大损失，纳税人缴纳确有困难的企业，经核准可减征或者免征城镇土地使用税、房产税。

小微企业减税，规模千亿左右。我们对国常会新公布的小规模纳税人增值税减税规模做以简单估算。首先，17年小规模纳税人所缴纳的国内增值税额约占国内增值税总额的9.8%，假设20年这一比例保持不变。其次，我们假设20年的税基与19年一致，则20年3月至5月小规模纳税人应缴纳的增值税额约为15905亿元（19年3至5月增值税收入）*9.8%=1559亿元。最后，由于湖北省免征而其它地区征收率调减，17年湖北省增值税收入占全国3%左右，假设20年该比例不变，则据此估算，本次小规模纳税人增值税减税规模约在1559*0.03+1559*（1-0.03）/1.5=1055亿元左右。

社保费阶段性减免，公积金可申请缓缴。再次，2月18日的国常会确定阶段性减免企业养老、失业、工伤保险的单位缴费和实施缓缴住房公积金政策，以降低企业的用工成本。而后人社部等联合制定《关于阶段性减免企业社会保险费的通知》，明确规定时期内，中小企业免征社保三费、大型企业减半征费、严重困难企业缓缴三类措施。医保局也提出阶段性减半征收单位缴纳的职工基本医疗保险费，住建部提出企业可申请在20年6月底前缓缴住房公积金。

广义财政减负力度更大，规模超过六千亿元。2月20日国务院联防联控机制新闻发布会介绍，此次出台的阶段性社保减费政策，预计减收养老金4714亿元，再加上失业和工伤保险，阶段性减免三项社保费用预计总额在5000亿元以上。而根据医保局的初步匡算，职工基本医疗保险减征措施可为企业减负最大规模约在1500亿元。因此，与税收收入的优惠和减免相比，广义财政降费力度更大，阶段性措施有望给企业减负近6500亿元。

提前下达额度追加，新增限额已达上限。最后，财政进一步加快资金拨付进度，并且追加提前下达的新增地方政府债务限额。2月11日，财政部追加提前下达20年新增地方政府债务限额8480亿元，加上此前提前下达的专项债务1万亿元，共提前下达了20年新增限额近1.85万亿。根据人大常委会的授权，国务院可以提前下达的额度为前一年新增额度的60%以内，根据19年全年新增限额3.08万亿，当前提前下达的额度已达到人大授权的上限。

年初地方债集中发行，支撑投资项目开工。20年1月我国地方政府债券发行较19年同期大幅提速，1月地方债发行规模7851亿元，同比提升88%，其中专项债发行额占到91%。2月截至24日，发行额也达到了1800亿元。根据统筹推进新冠肺炎疫情防控和经济社会发展工作部署会议，地方政府专项债券的发行规模还要进一步扩大，而这将有力地支撑预算内投资项目的开工，保障项目建设企业的资金运转。

财政收支矛盾凸显，发行国债筹集资金。但是，疫情影响使得财政收支的矛盾有所凸显，19年由于实施了大规模的减税降费政策，财政收入增速有了明显的下降，并没有完成年初制定的预算目标。而20年开年受到疫情影响，一方面，财政要保障疫情防控的资金支出，另一方面，疫情对经济的冲击造成企业经营活动短期低迷，财政收入压力增加。因此，在这样的背景之下，我们认为，可以通过适当上调目标赤字率，或者发行特别国债的方式，利用好当前国债利率水平处于历史低位的环境，为积极财政政策特别是减税降费的加码来筹集资金。

2.2  降低企业融资成本，结构工具颇具亮点

而对于货币政策来说，为对冲疫情影响，短期保持阶段性宽松，主要从以下四个方面给予企业以金融支持。

政策利率联动下调，降低企业融资成本。首先，2月以来，央行展开了一系列“降息”操作。2月3日，央行降低7天、14天逆回购利率10BP，17日开展2000亿1年期MLF操作，并下调利率10BP，再到20日的LPR如期降息，1年期和5年期LPR分别回落10BP和5BP。政策利率的联动调整，有助于推动实体经济融资成本的下行，从而对冲疫情对经济的负面影响。

流动性超预期投放，维护市场信心。其次，2月3日央行创纪录单日公开市场操作投放1.2万亿元，而后4日再次逆回购投放5000亿元，流动性的超预期投放明显提振了市场信心。结合政策利率的调整，量价并举有效维持了银行体系流动性的合理充裕。而在2月中旬以后，央行公告表示，随着逆回购不断到期，节后公开市场投放的短期流动性已基本收回。

结构性工具颇具亮点，支持中小微复工复产。第三，央行在结构性货币政策工具的使用上也颇具亮点。

一方面，给抗疫保供企业发放低成本的专项再贷款3000亿元，首批贷款已于2月10日发放，24日中国人民银行副行长陈雨露表示，目前有近千家企业已经获得了优惠贷款。据我们统计，截至2月18日，浙江、江苏、河南分别发放了优惠贷款21.8、14.3和12.7亿元，其中河南企业贷款的加权平均利率最高，为3.03%，但贴息后实际利率仅为1.5%，低于要求上限。而如上海、四川等的贴息后实际利率则低至1.2%左右水平，有效帮助企业解决资金问题。

另一方面，2月25日的国常会进一步确定，利用普惠性货币政策工具，支持中小微企业复工复产。一是增加再贷款、再贴现额度5000亿元，重点用于中小银行加大对中小微企业信贷支持；二是下调支农、支小再贷款利率0.25个百分点至2.5%；三是调整中小微企业的还款付息安排，鼓励金融机构对困难的中小微企业及个体工商户贷款延期偿还。

政策性金融发力，增加专项信贷额度。最后，政策性金融持续发力，并预计将会发挥更大作用。2月19日人民银行副行长刘国强提出，要进一步发挥政策性银行的支持作用，比如国开行对制造业企业及企业复工复产要加大专项信贷支持等，2月21日的中共中央政治局会议更是强调了“要发挥好政策性金融的作用”。2月25日国常会确定政策性银行将增加3500亿元专项信贷额度，以优惠利率向民营、中小微企业发放。

事实上，疫情发生以来，国开行、农发行和进出口银行快速响应，为疫情防控和复工复产所需的企业资金提供保障。一方面，加大信贷支持力度。农发行在截至19日的一个月内，审批疫情防控应急贷款近300亿元，累计发放贷款180亿元。国开行则到21日已累计发放疫情防控应急贷款228亿元，另外还设立专项流动资金贷款支持企业复工复产，专项贷款包括人民币1300亿元，外汇额度50亿美元，截至20日发放已达699亿元人民币。另一方面，通过发行疫情主题金融债券，筹集资金援企。比如农发行已接连推出疫情防控主题债券、“战疫情、助脱贫”双主题债券以及企业复工复产主题债券；国开行和口行也分别发行了至少100亿元的战“疫”债券。截至2月24日，三大行的抗疫专题债券已合计发行395亿元。

3.  人、物、资金三流畅通，放松限制降低成本

财政和货币政策重在解决企业的资金问题，而其它稳岗稳企政策也多有出台，围绕着推动复工复产和降低企业成本两个方面展开，确保人流、物流、资金流的有序转动，畅通经济社会循环。

点对点精准对接，补劳力复工复产。首先，企业当前不仅存在着劳动力成本凸显的问题，由于返程人员数量不足，部分企业复工复产还面临着劳动力短缺的现实困境。为了进一步加快劳动力流动，保障企业复工所需人员，人社部等五部委印发《关于做好农民工返岗复工“点对点”服务保障工作的通知》，精准对接用工输出省份和用工集中地区，开通“点对点”的农民工专车（专列）运输服务。根据国家铁路集团的数据，自2月16日全国铁路首趟务工专列开行以来，已组织开行务工专列29列和包车厢136辆次，运送3万多人，而且近期计划进一步安排务工专列73列和包车厢155辆次。

货运限制逐步取消，降低企业物流成本。其次，交通运输是复工复产的“先行官”，物流的畅通对于企业正常运行也很重要，其实疫情防控措施加码以来，由于防控物资运输需求的存在，货运的情况一直好于客运，根据北京铁路局的数据，春运期间货运量同比增长22%，而客运量下滑48%。而在当前复工复产有序展开的情况下，一方面，货运物流限制逐步放开，包括内蒙古、江苏等多省市已经宣布取消高速公路查控点、封闭的高速公路收费站全部解除；另一方面，交通运输部发布通知，2月17日起至疫情防控工作结束，免收收费公路车辆通行费，进一步降低企业的物流成本。

全力降低企业成本，改善资金流动状况。再次，财政和货币政策主要从税收成本、用工成本和债务付息成本等方面为企业减负，而其它稳岗稳企政策对此进一步补充。比如在房租成本方面，北京、天津、山西和内蒙古等多省市均推出了免收承租国有资产类经营用房中小企业租金的政策；再比如在用能成本方面，国家发改委印发通知，降低除高耗能行业用户外的其他企业用户用电价格5%，提前执行淡季天然气价格政策，预计降低企业用电、用气成本630亿元以上。这些政策在很大程度上推动企业资金流的改善。

提高服务效率，降低制度成本。最后，政务服务的效率也是影响经济运行的重要一环，为了加快经济社会循环和资源流动，降低行政审批等事项给企业带来的制度成本，多个省市明确要提高服务效率。比如北京市提出要发挥12345企业服务热线功能，及时帮助企业解决困难和问题。上海市提到要优化企业服务机制，及时回应和解决企业在生产、经营、投融资中的堵点和痛点问题。四川省要求建立中小企业“服务包”制度等。

4.  强帮扶而非强刺激，期待经济、政策共振

前期政策的落地将部分缓和疫情给企业带来的冲击，但新型肺炎疫情对于经济的影响尚未消除，那么，如何把握后续的政策取向？其又会对经济产生的影响？

政策力度更大，强帮扶而非强刺激。首先，统筹推进新冠肺炎疫情防控和经济社会发展工作部署会议明确指出，要加大宏观政策调节力度，积极的财政政策要更加积极有为，稳健的货币政策要更加注重灵活适度，这意味着后续的政策力度将会更大。财政政策方面将加大地方政府专项债规模，减税降费措施也可能有进一步的进展，货币政策方面将引导市场利率继续下行，普惠性货币政策工具也将加大力度。但是，需要注意的是，本轮政策调控重在“帮扶”而非“刺激”，从税费、资金、物流、用能和房租多方面帮助企业降低成本，但收入端主要通过推动复工复产的方式，依靠企业自身的努力来实现。

促进消费回补，释放增长潜力。其次，目前的政策措施主要围绕供给侧来展开，以稳企业为主要抓手，而近期重要会议也多次提到，要积极扩大有效需求，特别是注重于稳定居民消费、释放消费潜力。因此，我们认为，随着社会经济秩序基本恢复，需求端促进消费的更多具体措施有望逐步落地，而政策手段或将更为丰富，不仅限于直接补贴，还可能通过放松管制等方式来实现，比如可以用增加号牌配额的办法鼓励汽车消费。

投资结构优化，补足卫生短板。此外，在扩大有效需求方面，政策层面还要求加大投资项目开工力度、调整优化投资结构。过去我们在投资端做了很多基础设施建设，而这次新型肺炎疫情的较快蔓延，其实也恰恰说明我们的交通设施比较发达，但也暴露出我们在公共卫生领域存在的短板，按照世界银行的统计，我国公共财政中医疗卫生支出占GDP的比重同发达国家相比明显偏低。因此，我们认为，后续新增的投资项目在投向上将更多地补足卫生等领域的短板，而传统的“铁公基”项目占比将有所下降，这也意味着强刺激政策出台的概率不大。

二季度有望迎来经济、政策共振。最后，政策的阶段性特征将影响到经济运行的节奏，根据当前的疫情态势，如果一季度疫情防控工作能够顺利收官，那么，二季度有望迎来经济和政策的“共振”：一方面，一季度被动推迟的消费、投资等需求将会迎来报复性反弹，经济内生修复的势头强劲；另一方面，多数阶段性政策比如社保费用的减免在二季度仍然发挥作用，而且19年大规模减税降费采用的是下调费率的形式，在20年能够持续发挥政策效应，因此，各方面因素的叠加或将使得二季度经济增长前景可期。

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